ayx爱游戏官网下载：【开源深度】五新隧装：水利矿山营收翻倍+26亿并购打造基建全场景龙头隧道设备隐形冠军开启双轮驱动（835174BJ）

  2024全年五新隧装实现盈利收入7.99亿元，归母净利润10,464.15万元。2025Q1实现盈利收入1.73亿元，归母净利润3,254.27万元。考虑到五新隧装目前主要的收入来源为铁路、公路等方向，行业整体处于承压状态，我们下调2025-2026年、增加2027年盈利预测，预计2025-2027年五新隧装实现归母净利润1.15/1.41/1.75亿元（原值2025-2026年1.93/2.30亿元），对应EPS为1.28/1.57/1.95元，当前股价对应PE为33.5/27.3/22.0X。考虑到此次并购持续推进，三家公司2025归母净利预计合计达到4.36亿，我们维持“买入”评级。

  从行业分类看，2024全年铁路、公路市场仍然是五新隧装主要的营收来源。2024全年铁路市场实现盈利收入4.54亿元，同比下降20.32%；公路市场实现盈利收入2.40亿元，同比下降25.75%。水利水电市场和矿山开采市场则分别实现盈利收入5033.53万元/4740.51万元，分别同比增长96.06%/78.36%。按产品分类看，2024全年五新隧装在主机市场实现盈利收入7.12亿元同比下降20.61%，后市场则实现盈利收入5761.31万元同比增长102.60%。

  此次的并购交易方案为五新隧装通过发行股份和支付现金的方式购买兴中科技和五新重工100.00%的股权并拟募集配套资金1.00亿元，标的资产交易价格为26.50亿元。五新重工主营港口物流智能设备的研发、生产和销售，基本的产品有门式起重机、门座式起重机、钢结构等；兴中科技的全资子公司五新科技是交通基建专用设备与系统解决方案供应商，主要是做路桥施工专用装备及模架专业分包及租赁。在此次的交易报告书中给出了针对兴中科技的盈利预测，预计2025-2027年纯利润是2.32亿元、2.43亿元、2.48亿元。也给出了五新重工的盈利预测，预计2025-2027年净利润8,932.81万元、9,043.24万元、9,190.97万元。

  五新隧装成立于2010年，属于专用设备制造业，公司聚焦为“隧道施工与矿山开采”提供成套智能装备与服务，深耕铁路、公路、水利水电、矿山等领域。

  公司基本的产品包括隧道产品、矿山产品、凿岩机（零部件）三大类，并提供租赁服务和售后服务。公司的隧道产品经过多次更新换代，目前推出隧道施工新方案——开挖三件套（双曲臂凿岩台车、立拱装药台车、混凝土湿喷机），提供包括凿岩台车、混凝土湿喷机、锚杆台车、立拱装药台车、隧道衬砌台车、防水板/钢筋作业台车、养护台车和远程操作系统等钻爆法隧道施工成套智能装备。

  从行业分类看，2024全年铁路、公路市场仍然是五新隧装主要的营收来源。2024全年铁路市场实现营收4.54亿元，同比下降20.32%；公路市场实现营收2.40亿元，同比下降25.75%。水利水电市场和矿山开采市场则分别实现营收5033.53万元/4740.51万元，分别同比增长96.06%/78.36%。

  按产品分类看，2024全年五新隧装在主机市场实现营收7.12亿元同比下降20.61%，后市场则实现营收5761.31万元同比增长102.60%。

  2024年铁路、公路、水利水电、矿山开采的毛利率分别为34.16%、29.57%、26.34%、34.59%。矿山开采方向的毛利率实现6.18pct的增长。

  2024前五大客户销售占比达到44.67%，其中中国中铁占18.58%。

  1.2、 2024国内水利建设投资+12.8%，采矿业固定资产投资增长10.50% 从下业看，五新隧装产品主要应用于公路、铁路、水利水电、矿山开采及后市场等方向。

  2024年从投资规模来看，据中国国家铁路集团有限公司数据，2024年全国铁路完成固定资产投资8506亿元，同比增长11.3%，持续保持高位运行；投产新线公里，铁路建设成效显著。截至2024年底，全国铁路营业里程达到16.2万公里，其中高铁4.8万公里，持续巩固世界铁路技术领跑地位。

  公路建设方面，2024年公路固定资产投资仍维持较高水平，但较2023年同期有所下降，交通运输部数据显示，2024年我国完成公路建设固定资产投资25774亿元。

  水利水电建设方面，2024年以来深入贯彻落实《国家水网建设规划纲要》，全面推动完善水利基础设施体系。根据中华人民共和国水利部数据，2024年全年新开工国家水网重大工程41项，实施水利工程项目46967个，完成水利建设投资13529亿元、同比增长12.8%。

  国家能源局《2024 年能源工作指导意见》指出要“优化抽水蓄能中长期发展规划布局”、“稳步推进水电核电开发建设。有序推进重大水电工程前期工作。”中央、国务院发布《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》，明确提出要加快西南水电等清洁能源基地建设，科学布局抽水蓄能，稳妥推进能源绿色低碳转型。政策指引下，2024年我国可再生能源保持高速度发展、高比例利用、高质量消纳的良好态势，为保障电力供应、促进能源转型发挥了重要作用。国家能源局数据显示，截至2024年12月底，全国水电累计装机容量达到4.36亿千瓦，其中常规水电达到3.77亿千瓦，抽水蓄能达到5869万千瓦。

  采矿业方面，2024 年以来采矿业固定资产投资延续增长态势，根据国家统计局数据，2024年1-12月实现累计同比增长10.50%，其中有色金属矿采选业固定资产投资大幅增长，同比增长26.70%；非金属矿采选业、黑色金属矿采选业固定资产投资增速平缓，分别实现同比增长12.70%、6.70%。

  后市场方面绿色化、智能化转型加速推进，成为循环经济的重要增长极。一方面，从国家层面政策来看，国务院《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》明确要求“深入推进工程机械等传统设备再制造”，工业和信息化部等七部门《推动工业领域设备更新实施方案》（2024年3月）提出淘汰落后低效工程机械设备，加快再制造技术应用。另一方面，随着存量设备规模扩大及设备智能化升级加速，后市场服务需求持续增长。据五新隧装2024年报显示，2024年1-12月，金属制品、机械和设备修理业实现营业收入2466.20亿元，同比增长17.10%。

  1.3、 2025Q1五新隧装实现营收1.73亿元，归母净利润3,254.27万元 2024全年五新隧装实现营收7.99亿元，归母净利润10,464.15万元。2024年铁路、公路市场存在一定的资金压力，新开工项目减少，存量项目施工进度阶段性延缓，设备需求量降低。 2025Q1实现营收1.73亿元，归母净利润3,254.27万元。

  2.1、 货物吞吐量上涨+港口扩容航道整治，港机市场规模持续提升 我国是全球最大的港口机械制造国、使用国和出口国，港口机械市场占有率连续多年排名世界第一。按照工作方式不同，将港口机械分为港口起重机械、港口装卸搬运机械、港口连续输送机械、港口连续装卸机械和其他港口机械五大类。 港口起重机械包括集装箱、干散货和件杂货等码头常用的各种起重机械、浮式起重机、起重机吊属具等。 港口装卸搬运机械包括港口专用的流动机械，如港口牵引车、集装箱正面吊运起重机、集装箱空箱堆高机、集装箱跨运车、集装箱自动导引车等，而通用的叉车、装载机则一般不包含在内。 港口连续输送机械包括港口各种带式、斗式、埋刮板式、螺旋式和气力式连续输送设备等。 港口连续装卸机械包括干散货码头前沿装卸船设备、后方堆场设备和装卸火车设备三大类。 其他港口机械则包括了上述四大类机型无法涵盖的专用港口机械，如过驳平台、重大件起重设备、港口输油臂、港口滚装连接桥、邮轮码头登船桥、港口斜坡缆车、港口散装集装箱设备和港口岸电电缆提送设备等。这些专用港口机械是起重机械、连续机械、流动车辆和工程船舶等设施设备与技术的综合运用。 2024年我国的港口吞吐量实现整体增长。2024全年货物吞吐量达到175.95亿吨，同比增长3.7%，其中外贸货物53.97亿吨同比增长6.9%。

  2024年全国集装箱吞吐量33200万TEU同比增长7.0%，其中沿海港口占据主导达到29160万TEU同比增长7.2%。沿海港口中上海、广东在2024年超过5000万TEU。

  在港口货物吞吐量保持上涨的同时，国内港口也在持续扩容扩建、航道整治等建设项目。

  2024年8月7日上午上海港罗泾集装箱港区一期正式开港，连续14年位居全球集装箱吞吐量第一的上海港再次扩容。罗泾集装箱港区一期工程建成1个10万吨级泊位和4个1万吨级泊位，设计年吞吐量260万标准箱。罗泾集装箱港区的定位是服务长江经济带建设、长三角一体化发展以及我国高水平对外开放的支点码头。

  罗泾集装箱港区脱胎于传统煤炭、矿石装卸码头，为落实长江大保护的要求，淘汰了曾经高污染和低附加值的产业，变身绿色港口。港区在施工过程中利用了七成的旧结构资源，码头现在运营所需的岸桥、轨道吊、巡检车等设备均为纯电力驱动，并在码头全泊位配置岸基供电，有效减少船舶靠岸期间的碳排放、废气排放和噪音污染。

  罗泾集装箱港区二期工程也于当天启动。上海市交通委员会相关负责人表示，未来上海将加快推进重大港口建设项目，以提效能、扩功能、增动能为导向，打开上海港高质量发展和未来箱量增长新空间，助力上海国际航运中心能级提升。

  宁波舟山港是我国主要港口和国际枢纽海港，年货物吞吐量连续15年位居全球第一，年集装箱吞吐量稳居全球第三。2024年10月10日，《宁波舟山港总体规划（2035年）》获交通运输部和浙江省人民政府联合批复。新版总规预测2035年宁波舟山港货物吞吐量达18亿吨、集装箱吞吐量达6000万标准箱，规划形成“一港两核二十区”的总体空间格局。

  新版总规以建设世界一流强港为目标，建设以集装箱、大宗散货运输为主的国际枢纽海港，打造长三角及长江沿线大宗商品中转储运基地和江海联运服务中心，不断增强港口服务国家战略能力。重点提升集装箱国际枢纽港码头能力，统筹梅山、佛渡、六横、金塘等集装箱岸线资源开发，支撑打造五个千万箱级港区。重点提升大宗散货通过能力，支撑油气、煤炭、矿石等3大亿吨级大宗散货专业化泊位群能力持续增强。重点提升航道锚地能力，布局“两干、三纵、四横”航道体系。

  2024年、2025年，宁波舟山港佛渡作业区集装箱码头、大榭集装箱码头二期、梅山滚装码头二期、金塘新材料项目码头工程等超30个项目开工，梅山、衢山、马迹山港口基础设施等重点项目继续加快建设。

  根据中研网以及中研普华研究院的数据，2023年全球港机设备行业市场规模达724.14亿元，其中中国市场规模达295.6亿元。受益全球集装箱吞吐量稳步提升，预计到2028年，全球港机设备行业市场规模将达1,038.54亿元，2023-2028年CAGR达到7.65%。

  2.2、 起重机相关产品贡献主要营收，综合毛利率维持28%以上水平 五新重工主要从事港口物流智能设备的研发、生产和销售，截至2025年4月30日五新投资直接持有五新重工83.81%的股权，为五新重工控股股东。王薪程通过五新投资以及一致行动人于小雅，合计控制五新重工85.62%的表决权，是五新重工实际控制人。 五新重工主营港口物流智能设备的研发、生产和销售，主要产品有门式起重机、门座式起重机、钢结构等，其中门式起重机类包括轨道式集装箱门式起重机、岸边集装箱起重机、造船门式起重机、地铁货场门式起重机等；门座式起重机类包括单臂架/四连杆门座式起重机、带斗门座式起重机等。五新重工产品广泛应用于长江、珠江、淮河等流域港口码头和长沙地铁等重点工程。五新重工拥有特种设备起重机械制造A级生产许可证和钢结构工程专业承包二级资质，通过了知识产权、质量、环境、职业健康安全等管理体系，拥有多项自有知识产权。

  参考2022-2024年1-11月的营收构成情况，起重机相关产品是五新重工营收主要贡献产品，分别实现营收42,696.73万元、49,949.94万元、46,858.03万元。钢结构则实现营收5,874.83万元、4,730.22万元、4,299.84万元。

  从主要客户情况看，五新重工各年度的前五大客户构成差异较大，占比均在40%以上。

  3.1、 2024年全国基础设施投资同比增长4.4%，盘扣式脚手架持续推广

  五新科技主要从事路桥施工专用装备的研发、生产、销售及租赁，路桥施工专用装备产品是传统基础设施建设用钢模板的升级和替代，是运用现代机电液一体化的智能化技术手段替代传统人工拼装、拆除为主的钢模板施工体系，以实现提高施工效率、施工精度、安全程度及环境友好程度等目标。

  根据中国模板脚手架协会2022年统计数据，我国现有钢模板生产、租赁企业2,000余家，其中，营业收入2,000万元以下的企业约占23.4%，营业收入2,000万元至5,000万元的企业约占37.3%，营业收入5,000万元至1亿元的企业约占37.2%，营业收入超过1亿元的企业占2.1%。国内钢模板市场年容量在800亿元以上。

  从下游看，五新科技产品主要应用于铁路、公路、城市轨道交通等基础建设领域。根据中国国家铁路集团有限公司公布的数据，2024年全国铁路完成固定资产投资8,506亿元，同比增长11.3%，投产新线公里。铁路固定资产投资及投产新线保持持续增长。根据国家统计局公布的2024年全年固定资产投资数据，2024年全国基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长4.4%，其中铁路运输业投资同比增长13.5%，呈现较大增幅度的增长。

  在建筑安全支护一体化方向上，盘扣式钢管脚手架因其承载力强、安全系数高，多用在高支模、大跨度、重支撑工程领域中，如工业厂房、仓储物流建筑和大型公共建筑等。在现代化建筑施工领域，盘扣式钢管脚手架以其组装的灵活性、安全性逐渐成为各大施工项目的新宠，盘扣式脚手架正在逐步替代传统的木架、铁架等。自2019年以来，全国各地开始逐步推广盘扣式钢管脚手架政策，政策的加持、需求的释放和市场的认可使盘扣式脚手架迎来了高速的发展，如江苏省住房和城乡建设厅于2020年5月发布的《关于切实加强建筑施工安全管理的通知》，鼓励城市轨道交通工程及危大工程上推广使用承插型盘扣式钢管脚手架。

  根据中指研究院发布的关于产业地产的相关报告，2022年，工业用地推地力度上涨，全国300城共推出工业用地规划建筑面积11.32亿平方米，同比增长13.8%；共成交工业用地10.43亿平方米，同比增长16.8%。

  3.2、 路桥施工专业设备贡献主要营收，2024.1-11归母净利润2.20亿元

  兴中科技的全资子公司五新科技是交通基建专用设备与系统解决方案供应商，主要从事两大板块业务，一是路桥施工专用装备的研发、生产、销售及租赁，具体产品有信息化桥梁构件生产线、整孔梁模板、节段梁模板、墩身模板及盖梁模板、挂篮和栈桥等；二是建筑安全支护一体化服务，主要为模架专业分包及租赁。

  截至2025年4月30日，王薪程等158名自然人股东持有兴中科技100%股权。兴中科技无控股股东及实际控制人。

  五新科技的路桥施工专用装备产品具体包括信息化桥梁构件生产线、整孔梁模板、节段梁模板、墩身模板及盖梁模板、挂篮和栈桥等。

  五新科技运用机电液一体化综合技术研发的信息化桥梁构件生产线是公路桥梁预制的施工专业装备，主要适用于总重量在 200 吨以内的预制 T 梁和小箱梁等长条形桥梁制品。整孔梁模板主要用于制备包括高速铁路、城际铁路桥梁中的整孔预制箱梁，高速公路或跨海大桥中的大跨度整孔预制箱梁，以及市政高架、城市轨道交通线路中的 U 型梁和轨道梁等。挂篮（又称悬臂造桥机），是一种用于桥梁悬臂浇筑施工的专用装备。桥梁悬臂浇筑施工工法因为具有不用或少用支架、施工时不影响通航或桥下交通、适用于变截面桥梁结构的施工、能克服恶劣地形、江河湖海、既有线路等各种现浇施工中不利条件等突出优点，从而被广泛运用于铁路、公路、市政交通等基建工程的桥梁建设中。

  五新科技以盘扣式钢管脚手架及附属配套产品的研发应用为基础，为建筑总包企业提供从方案设计、物资供应、施工组织与管理等建筑安全支护一体化服务。

  盘扣技术引进之前市场上主要支模架产品为钢管扣件脚手架、碗扣架、轮扣架、门式架等。盘扣式钢管脚手架主要采用高强度的Q355材质，单支承载力高，且自带竖向斜杆，搭设成为空间复杂的桁架结构，与传统支架组成的带剪刀撑的框架结构相比，承载能力更高，安全性更好，且支架间距可以更大，与传统支架相比，盘扣支架能够节约更多的材料使用，其材料成本、施工成本大幅降低，具有更高的经济效益。盘扣式钢管脚手架的高承载力及快速安装，让其在重荷载、高支模领域得到广泛应用，优势突出。

  从营收构成角度看，路桥施工专业设备为五新科技主要的营收贡献项，2024年1-11月路桥施工专用设备方向实现盈利收入89,718.66万元；建筑安全支护一体化服务营收达到20,405.65万元。在路桥施工专用设备大类中，栈桥总销售金额最高，2024年1-11月营收达到25,300.39万元，主营业务收入占比达到22.97%。信息化桥梁结构件生产线的主营业务收入占比则在2024年1-11月快速提升。

  毛利率方面路桥施工专业设备的整体毛利率持续走高，2024年1-11月达到46.95%。其中两大主要产品栈桥和信息化桥梁构件生产线%，同样保持毛利率提升趋势。

  2023年全年五新科技实现盈利收入15.08亿元，归母净利润2.4亿元。2024年1-11月五新科技实现盈利收入11.16亿元，对应归母净利润2.20亿元。

  从主要客户情况看，中国铁路工程集团有限公司、中国铁道建筑集团有限公司、中国建筑集团有限公司稳定的位于五新科技前三大客户位置，2022~2024.1-11前五大客户销售额占比分别为82.63%、81.23%、78.33%。

  4.1、 此轮通过增发股份+现金收购两家标的100%股权，对价26.5亿元

  此次的并购交易方案为五新隧装通过发行股份和支付现金的方式购买兴中科技和五新重工100.00%的股权，本次交易拟募集配套资金1.00亿元。

  拟向王薪程、郑怀臣等158名交易对方发行股份并支付现金，购买其持有的兴中科技100%股权；向五新投资、长沙凯诚等14名交易对方发行股份并支付现金，购买其持有的五新重工100%股权。

  本次交易完成后，兴中科技、五新重工将成为五新隧装的全资子公司，五新重工同时持有上市公司股份，构成交叉持股。

  标的资产即兴中科技和五新重工100%股权的交易价格为265,031.44万元，其中交易对价的86%（即227,926.90万元）以发行股份方式支付，交易对价的14%（即37,104.54万元）以现金方式支付。

  发行股份购买资产的股份发行价格为17.95 元/股，上市公司本次发行股份购买资产发行的股票数量总计为 12,697.88 万股，占本次发行股份购买资产后公司总股本的 58.52%。

  4.2、 2025三家合计归母净利预计达到4.36亿元，维持“买入”评级

  参考兴中科技子公司五新科技主营业务及下游客户，我们选择中铁工业、海波重科、铁科轨道三家作为其同行业可比公司。（注：兴中科技自身经营范围仅为企业管理，下设五新科技1家子公司，经营范围主要为建筑智能化系统设计、建设工程施工等，开展实际经营业务）

  参考三家可比公司的估值，钢构件、铁路设备的可比公司平均2025PE为15.9X。

  在此次的交易报告书草案中，五新隧装给出了针对兴中科技的盈利预测，预计兴中科技在2024年12月营收为1.27亿元，2025-2027年营收133,830.00万元、142,667.00万元、150,713.00万元，对应的净利润为23,151.86万元、24,250.26万元、24,833.27万元，对应的归属于母公司股东全部权益价值为18.74亿元。

  同样，参考五新重工主营业务，我们选择振华重工、华伍股份、法兰泰克作为其同行业可比公司。

  参考同行业可比公司估值情况，五新重工的可比公司平均2025PE为23.8X。

  在此次的交易报告书草案中，五新隧装也给出了针对五新重工的盈利预测，预计2024年12月实现盈利收入6,683.79万元，2025-2027年实现盈利收入60,068.00万元、61,841.00万元、63,663.00万元，对应净利润8,932.81万元、9,043.24万元、9,190.97万元。股东全部权益价值评估值为9.18亿元。

  考虑到五新隧装目前主要的收入来源为铁路、公路等方向，行业整体处于承压状态，我们下调2025-2026年、增加2027年盈利预测，预计2025-2027年五新隧装实现归母净利润1.15/1.41/1.75亿元（原值2025-2026年1.93/2.30亿元），对应EPS为1.28/1.57/1.95元，当前股价对应PE为33.5/27.3/22.0X。考虑到此次并购持续推进，我们维持“买入”评级。

  （注：我们考虑到五新隧装此次并购交易仍未完成，此次盈利预测调整暂时不将五新科技、五新重工两家标的公司做并表计算，仅预测五新隧装自身2025-2027年盈利数据。）

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